一、概况

虽然中国公司近些年在境外开展并购活动非常活跃，但是此条并购之路错综复杂。纵观国内公司的境外并购历程，每迈出一步都异常艰难，并购活动中所面临的各种阻碍与问题造成并购风险的产生。

利用对中国公司境外并购实例展开探析可知，公司境外并购期间所面临的来自政治、市场、法律以及并购后整合风险等，会给公司并购成本带来极大的影响，同时会让公司陷入财务风险。在公司开展境外并购期间，评估企业的并购价值，分析其并购可行性，筹集并购活动资金，确定最恰当的支付方式等都会对企业财务管理产生较大的影响，财务风险易生。因此，财务风险属于公司开展境外并购期间应当重点关注的方面，财务管理应当融入到公司整个境外并购过程中。

美的是家电行业的佼佼者,从2016年开始就加快了海外并购的步子,从收购日本东芝白和德国库卡的收购之后，又展开了另一波的全球并购，并购了意大利的Clivet S.p.A.80%股权。这几起收购激起了外界对于美的空调的关注,究竟是锦上添花还是垃圾收购,这都决定着美的未来的成功与否。而美的的兴亡决定着今后该行业的走向,中所周知,美的的竞争对手海尔也是海外并购的积极分子,一旦失败,这两者都将消失在历史长河中,而家电行业的历史也将改写。而这与中国的经济息息相关.

是以，深度剖析国内企业境外并购可能遭遇的财务风险，拥有非常关键的研究意义。首先，帮助国内公司在开展境外并购期间关注财务管理活动;其次，可协助企业建构适应海外并购情状的财务战略，增强预测与防范财务风险的各项能力；最后，帮助国内政策提升对公司实施境外并购活动的指导作用，减少公司所面临的境外并购风险。

二、文献综述

（一）国外研究现状

从思维的规律来分析，第一，企业并购的财务风险是一种风险，第二，是一种并购产生的风险，只到最后会表现为企业的财务风险。那么传统的定义认为，风险是未来后果的不确定性，是一种不确定性事件以及发生的可能性和后果，这种后果与决策者的预期目标有偏离和差异，这种偏离程度或差异通常被用作衡量风险大小或程度的指标。国外研究代表性的学者及观点有：对于海外并购财务风险产生的原因，Robert.J.Borghese, Paul. F. Borghese (2002)曾经表示，认为并购之所以失败，主要原因是并购之后双方在财务整合措施和整合具体进程中都缺乏有效的管理和沟通。美国经济学家MarkGrinblatt和SheridanDittman (2003)在对大量案例进行研究后得出结论，指出企业无法有效的配置资本会产生并购失败的风险，同时，信息的缺失也会加大其风险。

在对于并购财务风险的构成及影响因素方面，日本经济学家竹中征夫(1985)在其著作中写到，公司并购期间最大的风险来源于信息不对等，同时指出有关减少此风险的详细策略。Michael Conner (2001)认为，企业应当根据并购进程的特点来有效的识别风险，且应当采取有效的风险管理措施防范风险。RobertF. Bruner (2006 )认为，可以从并购的复杂性和双方的联系沟通程度方面衡量并购的风险高低，同时也应当注意并购过程中是否发生了异常事件，以及并购双方团队的决策。同时指出，这些因素彼此之间相互联系相互作用，而联系越紧密，财务风险越大。

Benjamin (2008)根据影响并购失败的风险因素，对前人的文献做出梳理和总结，归纳出风险辨识方法，具体涉及三类：其一是分段识别法，其二是风险数法，其三则是德尔菲识别法，而风险评估方式具体也涉及三类：其一是层次分析法、其二是模糊识别法，其三则是灰色关联度法。

对于如何防范海外并购中产生的财务风险，Jef`fry S. Perry (2004 )指出最有效的防范措施是对被并购方做出尽可能详尽的调查，而有效的调查应当聘请专业的机构团队，对被并购方的内部防范和战略管理进行重点关注，同时也应当关注企业的评估价值、绩效水平以及未来可获取的协同收益等问题。Suchismita(2011)提出，为了降低并购的非系统风险，可以使用非混合型海外并购。同时，可以通过陈述与保证、交割先决条件、交割前承诺和赔偿责任来最人程度的规避风险。Gregg l.emkau (2015 )曾指出，大多数企业进行海外并购都是以企业的成长和增值作为首要考量目标的，在监管环境越发严苛复杂和外汇市场波动不断的环境中，企业应当重点关注一下本国的经济和法律环境，以有效的规避风险。

综上所述，对并购财务风险的研究缺乏从整体上进行全面系统的分析，本文从企业并购财务风险的基本理论出发，提出了企业并购过程中存在的财务风险。

（二）国内研究现状

中国对企业并购财务风险的认识与国外有相同之处，也有不同点。

针对境外并购中财务风险的形成因素，赵宪斌(2002)很早便提到，并购融资会影响资本组成，因而会让财务陷入困境，这也是在并购期间发生财务风险的关键因素。并且他还认为，并购之后股东利润的不正常变化，这是公司对并购风险的一种反映。于江、张秋生、王逸(2014)构造了模型并且对实证分析了五年样本，结果表明，当现金流权和控制权私人收益一起决定最终控制人收益时，最后股东对公司两者权利的分离度也会影响关联和非关联并购，且分离度在很大的情况下，其对关联和非关联并购造成的影响是不一样的，前者支付的对价更低，而后者反之。

针对公司境外并购中涉及的财务风险的组成与影响因素，张子刚等(2002)指出，并购对象定价危机资金筹措引发的偿债与流动性风险会对境外并购活动的财务管理造成负面影响。陈共荣(2003)指出，在企业并购的过程中，应当提前选择融资的方式和支付的类别，这样能够有效的降低相应的风险。公司还可利用增强并购对象现金流的平稳性方式来减少筹资风险。谭志华(2008)对前人的研究成果进行了整理和总结，将海外并购风险按阶段分为了定价、融资和整合风险，并且提出了一些关于如何测定这些风险的方法和模型。王蕾、甘志霞(2012)共同发表研究成果，选取了每股收益、财务杠杆系数、成本收益率、股权稀释率以及现金流动资产率，表示这些具体的数据可以在一定程度上提示风险的存在。刘振峰(2013 )提出可以通过构建不同的的模型，可以用量化的方式定义和评估财务风险，这样的好处是可以将人为判断的主观因素剔除。

关于企业应当如何防范海外并购的财务风险，陈共荣(2002)提出并购方应当及时规划选择融资方式，金以最大程度上降低融资风险，并且并购双方应该全方位交流，进而优化信息不对等问题，避免或减少并购风险所导致的影响。赵保国等(2008)在整理和研究我国公司106个境外并购实例之后，认为评估风险应当是并购企业最需要密切关注和控制的风险，这种风险可以用制定与被并购企业相适应的价值评估体系，以及后期的多样化支付等方式得到改善。施颖霞(2011)指出，欠缺完善的公司内部价值评价系统，这是造成财务风险形成的最为关键的因素，企业应当给予充分的重视，并选择适合的中介机构来完成这一评估。陈传兴、徐颖(2014)分别从国家和企业视角提出了防范对策希望企业可以加强沟通，合理的安排融资结构，慎重的选用现金支付。

总体来说，国外企业兼并的实践开展的很早，因此西方企业和学者对并购的研究问题上有较多的经验。随着中国市场经济的发展，国内国外企业并购活动逐渐增多，所以为了深入理解和认识并购财务风险，本文通过理论和案例相结合进行研究、分析并提出防范对策和得出研究、分析结论。

三、相关理论概述

（一）企业并购财务风险的界定

企业并购的财务风险是指并购方通过不同的融资渠道以增加负债的方式获得目标企业的股权或者资产，致使自身陷入难以偿债和资本结构失衡的困境。风险大部分来自于同金融有关的定价、筹资、支付以及别的决策活动。分为三类:1定价风险；2融资风险；3支付风险。

（二）企业并购财务风险的界分类

1.定价风险

定价风险是指在最初签订合同的准备活动过程中，通过对合并公司进行的一系列考察和数据统计，最终报价，进行协商议价，最后定价支付的过程，但是由于信息不对称等因素，导致和并方缺失必要信息，而产生过高报价的过程，这对企业来说是非常危险的，一旦最终签订合约，就不能更改或面临巨额的赔偿，因此在这个过程中存在着巨大的风险。

2.融资风险

对于企业来说，融资渠道众多，一旦签订合同就面临着支付巨额并购费用的风险，这不仅会影响企业本来的经营活动，还会影响到企业的后续投资融资，一旦决定就会产生许多不确定性，因此需要决策层慎重对待。企业并购之后资金流会大幅下降，对环境中存在的投机成本会大幅上升。这都会影响到企业的生产经营。

3.支付风险

并购确认后，就进入支付环节，不过不同的支付方式对公司造成的影响是有差异的。支付方式中最直接的是现金支付，但这也是风险最大的一种，外汇水平以及公司资本的流动性都会影响到这种支付方式。若选择杠杆支付，则需要考虑何种债务组合，因为不同的组合未来面临的风险是不同的，但唯一相同的是都会影响到企业未来的经营。

（三）并购财务风险的特点

1.不确定性

在并购的过程中有许多不确定因素。从宏观的角度来看，比如国家宏观经济政策的变化，通货膨胀率的周期性波动，汇率变化等等；从微观角度来看，比如商业环境的变化，融资渠道的收窄，自身财务状况的变化，也有由于反收购等干扰因素引起的价格变化，以及技术的时效性，协调管理和文化融合等等。所有这些变化将导致期望的结果和实际情况发生偏差。更不用论并购可能会涉及的政治，文化，经济领域，种种因素都会转变为增加财务风险的原因。

2.信息不对称性

在并购期间，还存在一个比较突出的问题，就是公司间的信息不对称。譬如，如果被并购方只是一般的公司时，因为缺少对应的信息披露机制，并购方就无法对被并购方公司的资产规模，负债多少，抵押贷款的情况等等真实的财务情况有所了解，这样就会提高定价风险；假如目标企业是上市公司，不排除并购企业的高层人员出于私心会对潜在亏损，高额负债等等负面信息有所隐瞒，对真实的财务状况的隐瞒，会误导并购方，可能会高估或低估真实的价格，也为日后的整合埋下隐患甚至会直接造成并购的失败。

3.流动性

一般来说并购活动随之而来的就是需要巨额的并购资金，融资的渠道很多，利用内部的自有资金也好，利用外部的资源引入私募资金也好，都不可避免的要面对流动性的财务风险。总之，是公司因为使用大量的资金而造成资金链断裂，进而产生的财务危机。

四、美的和库卡并购案例分析

（一）案例简介

美的集团于2016年5月提出要并购库卡集团。此前，美的集团通过子公司间接控制库卡集团13.51%的股份，此次要约提出后，美的将控制库卡94.55%的股权，实现对库卡控制。因为在德国，库卡一直都是“工业4.0”战略的重要公司，所以，美的的这次并购深受国内外的重视。随后，本次收购得到了库卡公司股东的赞同，同时也通过了来自中国、德国、墨西哥、俄罗斯、巴西、欧盟等众多反垄断机构的审查。最后，美国外贸投资委员会和国防贸易管理体制委员会也对美的此次并购活动开了绿灯，并与2016年底，通过了审查。美的集团宣布，所有相关部门的监管部门都已批准了本次要约收购，并且在2017年1月份交割工作将完成。

2017年1月6日晚美的集团发布公告，公司就收购库卡的股份交割工作已经完成，并且相关款项也己经支付到位。据相关公告得知，美的要约收购交割工作结束之后，公司占有库卡公司的股份为37,605,732股股份，所占比重高达94.55%。

（二）美的并购库卡财务风险分析

1.并购前对目标企业的价值评估风险分析

并购活动发生时，并购成功的一个关键因素是对目标公司的价值评估。如果对目标公司的定价较高，则并购方就需要支付大量的资金，这不但大大提升了并购费用，还降低了并购方的整体资产周转率，对企业的正常运作具有较大的负面影响。严重时，并购方或因此而陷入破产困境。倘若对目标公司的定价比较低，很容易让谈判进入僵局，被并购方并不接受这个定价，致使并购方并购的失败，并对并购方发展战略的实现产生极大程度的负面作用。美的评估库卡集团的并购价值时，主要面临以下风险:

库卡集团位于德国，而美的位于中国，两者存在地域限制和市场限制，以致美的较难通过多种渠道全面收集库卡集团的财务数据，并对库卡集团的现实状况进行深入了解。基于此，其只能细致地解析库卡集团发布的财报数据，无法全方位了解该公司的整体运营情况，可以说，其对该公司的了解极少。此外，因美的对库卡集团的收购属于要约收购，库卡集团并未向美的集团提供丰富的内部信息，以至于美的只能解析库卡集团的披露数据。由此，美的或将无法排查该集团存在的重大风险，并由此遭遇重大的并购风险。因此，美的在收购活动过程中受到较大的信息不对称风险冲击。

目前而言，衡量公司估值的指标主要是EV/EBITDA，EBITDA即企业价值倍数，其主要包含四项基本内容，一是未计利息，二是税额，三是折旧，四是摊前利润。该指标多在企业业绩评估中应用。现阶段，国内主要应用这项指标分析企业净利润与所得税、固定资产折旧、各类摊销以及贷款利息的总和。EV即企业价值，其重在评估企业的业务价值，主要包含两项内容，一是企业市值，二是企业净负债总和。该指标最早用于评估目标被并购企业的价值，后被逐步延伸，并应用到了企业价值评估、股价设置等方面。本文提及的EV并不单纯指向企业资产价值，还指向企业预期盈利与负债的总和。故而应用该指标评估企业价值更具准确性。

美的提出的库卡集团要约收购价是115欧元，但此时库卡发行股票量已高达3977.547万股，是以其必须再支付与股权价值相对等的45.7亿欧元。由上述数据能够计算出，该公司在2016年第一年度末的负债约是5500万欧元，且有一些股东的权益达到-70万欧元，故而企业市值和其净负债的综合价值应是45.2亿欧元。换言之，库卡集团的企业价值高达45.2亿欧元。该公司在2016年第一年度末的前一年内息税折摊前利润、营业收益分别是25000万欧元、28.8亿欧元。因此，企业价值倍数及其销售额倍数应分别为18.2X、1.6X，对其它机器人企业进行估值，得出以下结果:

图1：机器人行业对比情况

来源：中文互联网数据研究资讯中心

通过对比分析可知，美的收购库卡集团的企业价值倍数明显高于三大机器人企业的倍数平均值，高出近1.9倍，而且，库卡的销售不如其他三家公司的销售额平均值，尽管差异较小。由此判断，美的发起的这项并购活动存在较大的定价风险。

2015年，美的首次购买库卡股份，此时库卡股价约为70欧元。而1年后，库卡股价大幅度上涨，特别是美的对其发出要约收购通知后，其股价迅速上涨至115欧元。10年来，库卡市盈率始终保持为5-20倍，但到美的收购时，其市盈率却飙升至48倍，由此可见，美的对库卡集团的并购中存在较大的成本风险。上文曾提及库卡要约价是115欧元，这也是库卡被收购时的股价。2016年5月中旬，美的集团就对库卡并购方案进行内部审议，此时库卡集团的股价溢价率提高至36.24%。由金融监管局发布的公告可知，截至2016年5月17日，在符合相关条件的前提下，库卡股份加权平均价达到了87.55欧元，若用115欧元对其进行并购，则溢价将高出27.45欧元，溢价率高达31.4%。

首先，为了防止库卡隐瞒公司的真实经营状况而给并购活动带来估值风险，美的集团采取了“分步走”的收购战略。2015年后期，美的集团通购入5.4%的库卡股份，经过多次运作，其股份增持量上升到13.5%，并转变成了库卡第二股东。这一举措使得美的得以进驻库卡股东会，并为其后期全盘收购库卡集团做足了准备。而库卡股权持有量不断提高，又有利于美的集团规避德国政府、德国民众带来的抵触风险。

其次，为降低会计政策带来的信息不对称风险，美的集团耗费重金聘用了全球知名的毕马威会计所全程跟踪与监督收购活动。为规避德国会计准则的负面影响，美的强烈要求会计所深度剖析中德两国会计政策差异给此次并购活动带来的负面冲击，并出具详细说明书。

最后，明确收购价时，应结合并购目的，综合考虑美的集团自身的转型升级需要，再做出最终判断，故而此价值评估手段并不适宜运用在这次并购当中。美的邀请著名事务所针对库卡的股票展开估值，在全方位结合不同因素且对目标资产的获利能力、技术水准、品牌、协同作用以及市场稀缺程度等方面加以评估的前提下，最后明确以每股115欧元要约价并购库卡时，溢价涨幅高达36.24%。相较于德国其他企业，此溢价率相对较低。这种定价不仅有利于股东转让其股份，还有利于避免企业出现重大的财务压力。

2.并购中的融资支付风险分析

（1）融资风险

美的在收购库卡时，报价价格约为每股115欧元（890.31人民币），最终价格合计约为37亿欧元，折算成人民币价格约为300亿。并购金额巨大，对于任何一家企业来说，不可能直接选择现金支付，必然需要其他的支付方式，比如选择用股权支付，或者选择债务融资等其他方式。之后在美的并购的通知和其他文件中得知，本次收购美的将选择财团贷款和利用公司自有资金进行支付，并声称对于此次收购美的具有充足的支付信心。在之后的收购完成报告中中指出，实际的交易金额来自工商银行境外分行的贷款，并且并购金额几乎全部来源于贷款，但是详细细节没有公布，具体的偿还方式和期限等都不得而知，但是美的能够筹得如此大额的资金，一方面说明美的银行信用极好，但是另一方面也说明美的将来将背负巨额的债务。因为从融资成本上来看，银团贷款的成本远大于其他融资方式。

但是分析美的现金流，发现其现金流充足，因此对于此次筹资方案的选择，其实与公司实际情况不符合。因此这个也是值得探讨的一个方面。同时由于存在汇率的波动，这样无疑加大了此次融资法人风险。

从融资结构方面来探讨，采用借债的方式收购，会影响到公司的资本结构，因此会加大美的今后的经营风险。恰当的资本结构有利用公司进行良好的经营，显然本融资会为美的带来巨大的影响，这个影响可以是良好的，也可以是恶劣的。

通过研究发现，美的近几年的负债水平居高不下，这明显会影响到公司的资金的流动性。按照理论来说，想要保持高的资产的流动性，需要债务的比例低于三分之一。资产和资本配比结构来看，如果长期资产占有率高于100%，那么很可能存在资产过度使用的情况。这样的资产结构对于维持财务状况的相对稳定是有好处的，但是其弊端也很明显，过高的资本成本可能使得公司经营困难。一般而言，银行贷款的方式成本过高，对于美的的负担过重，美的需要考虑好应对风险的措施。

美的在2016年第三季的资产负债表当中列明总资产大概是1634亿元，总负债大概是970亿。收购库卡的银团贷款将近300亿，相对总资产占比过大，这需要美的考虑好相应的风险应对措施，一旦失败，美的集团将受到重创，成功的话将会是巨大成功，相当于美的处于两个极端。仅这300亿的负债，就会使美的的负债水平提高到66%。对于此次的冒险，风控部门需要制动出相对合理的保险的应对措施，以防发生资不抵债的危机。

为了达到收购法案的相关标准，避免并购价无法按期支付风险，美的集团早在要约收购开始之前，以及为了防止无法及时支付并购价款的现象的发生，通过提前签订高额融资协议的方式，确保拥有充裕的资金及时支付并购对价，有效防范了融资风险。

（2）支付风险

在此次并购期间，美的挑选现金支付形式，资金由银团贷款途径取得。中国公司在境外并购中往往会使用现金支付，由于与别的支付形式相对比，现金极易得到对方的认同。但是此支付形式会带来极大的流动性风险。现金支付对现金筹集提出较严格的时间要求。自筹资金或借款都注定要占用企业大量资金，借款方式还背负还本付息的压力。

库卡50%以上的股份在中小股东持有，如果目的是要达到控制库卡那么肯定现金支付比较合适，。对于中小股东来说现金支付方式有特吸引力。美的在支付手段上的选择是基本合理。

在研究美的并购库卡这一案例期间，本人侧重分析现金支付所造成的流动性风险。面对高额的银团贷款，美的需要尽量要早日还清，否则会承受巨额的利息支出，所以需要关注短期流动性。

在2015年间，美的与国际中央空调巨头开利合作、和德国最大的工业企业博世成立合资公司、与日本希克斯公司成立合资公司;同样是在2016年，美的集团又开始收购意大利中央空调企业ClivetS.p.A.80%的股权、成功收购了日本老牌家电企业东芝白家电业务80.1%的股权。截止到2017年3月31日，美的集团的流动比率降至了1.09，速动比率也降至了0.93，因此此次的通过银行贷款来融资的方式加大了企业的短期债务压力。从并购之前几年的情况来看，美的短期流动性在安全期间内，能够满足日常经营需要，不存在重大压力。

之外还需要注意美的集团最近些年来给子公司、参股公司、非关联方提供担保，因为或有负债也会影响到公司的流动性。

从上表来看美的集团为子公司、参股公司和其他等在2016年提供了比较大额款的担保，依据资产负债表已计算出来的财务指标得知明显高估了公司的流动性。使得为子公司提供担保不会影响合并报表层次流动性，为参股公司、非关联方提供的担保美的会承担额外的义务。在2016年美的只为一家非控股公司提供了担保。

从经营的角度考虑为了以免贷款的巨额利息支出，公司需要快偿还贷款。贷款给美的带来了一定难度的负担。在2016年三季度财务报表中流动性负债为852亿，流动资产1137亿。美的公司如果银团贷款在一年内偿清的话，贷款和流动性负债合计就会超过流动资产，更不用提流动资产中还存在一些流动性不强的资产。2015年经营活动形成的净现金流达到268亿，但是根本无法应对此状况。

美的的支付方式适当，本来资金是借的，所以暂时不会对公司流动性造成太大的压力但之后还款付息时便容易遭遇现金流问题，故而支付风险较大。

3.并购后的整合风险分析

并购活动通常依循七七定律，其含义是在跨国收购活动当中，七成的收购并未达到其预计的商业价值，但是当中还存在七成不成功是源于并购之后的整合环节。由于并购双方在之前彼此独立，双方的企业文化，管理方式可能会有较大的分歧，因此会给并购后的企业带来相应的整合风险。

中德双方的财务会计准则不完全一致，双方公司的财务会计制度也存在的差异。这种情况下整合双方的财务管理制度、最大程度统一双方的会计制度、规范化双方会计核算活动对今后的经营运转非常重要。

在人力资源整合方面，人事安排往往是整合的重头戏，库卡集团多达3000多名员工，如何合理安排更是并购后的风险之一，员工一旦不认同公司的管理制度或者企业文化，很有可能降低员工工作效率，打消其对工作的热情，进而影响企业的生产经营。

另外，库卡并购前的资产负债率的情况算是高，没有一定的偿债能力，而美的公司在并购期间中承受不小的偿债压力。本文认为，并购之后的偿债问题会引发相当高的财务风险，能不能由集团层面对资产与债务实施整合，对两方资产加以重组，提升集团自身的竞争实力，对整体债务组成实施重新调整与改善，降低资金成本，整合资金流转制度影响到并购后集团偿债能力和筹资能力的维持。

美的本身属于家电行业，在家电行业是老的高手之一，美的公司和库卡有过机器人业务的合作，毕竟是属两个不同的行业。针对机器人这一专业性要求相当高的行业，美的还属于一个完全的新人。

因此本文认为美的能否利用库卡的资源完成财务整合、经营整合，发挥协同效应存在着很大的不确定性。

为防止中德两国财税法律、会计政策、企业管理体系、商业规范、企业文化等差异带来的风险，美的集团在并购库卡集团后并未立即进行业务重组，而是实施“一企多治”方案，使库卡集团经营者能继续进行自主经营。相较于其他整合方式，美的集团更认同这种经营管理机制的可行性，而且这种机制也有利于最大限度降低双方制度差异、文化差异带来的负面影响。整体来看，并购活动结束后，美的并未大规模地重新调整库卡集团现行的管理结构，相反，其只要求入席监事会，以及时为库卡业务发展、管理层结构调整提供必要的支持。

除此之外，为避免并购活动造成库卡集团关键客户大面积流失，在开展并购活动时，美的集团与库卡集团建立了《投资协议》。该协议明确指出，美的集团支持并保护库卡原有的业务品牌和相关知识产权。同时，其决定和库卡建立隔离防范协议，以协议的方式保证自身绝对保密库卡的客户信息及其他商业机密，确保库卡集团各业务板块的客户流保持稳定。同时，这项协议也有利于防止库卡的核心技术被泄露，有力地提高了客户稳定性。

最后，关于核心员工的继续任用，美的集团发布公告，明确指出其要约收购库卡后，不会大量裁员抑或是减少职工薪酬，亦不会无理由关闭库卡工厂。同时其承诺，在并购活动结束后，将为库卡集团提供相对较丰厚的资金以支持其开展各项研发工作，并和库卡集团一同分享自身客户资源，进而帮助库卡集团更好地在我国市场上运作。

五、企业并购财务风险的防范对策

（一）实施自我评估，拓宽融资渠道

现在，国内公司运用最为普遍的筹资方式有银行信贷、债券与股权融资等。各种筹资途径均拥有自身的优势与弊端，适宜运用的范围也有所差别。银行信贷额度偏低，限制性要求多。为防止企业无限制地发行债券，银行在债券融资方面也设置了最高额度。故而债券融资只能通过部分渠道进行融资。在并购域外企业时，并购方企业资本需求较大，内部资本无法完全满足并购交易需求。这也使得企业不得不增强资充分发挥国内上市的融资优势，为其海外并购活动筹集需求资本。

企业可应用压力测评体系开展企业价值评估，可使用的测评指标包括有产权比率、资产负债率等，参考业务规模、资产结构相近或相同的同行企业数据，明确融资规模。若开展举债融资，则其最近几年的企业资产负债率均值水平不会高于业内类似公司均值水平的七成，不然公司会面临相当高的财务风险。因此，企业债务融资策略实施后，其资产负债率基本与同行企业均值保持相近，说明其融资规模相对较合理。相反，若债务融资所得资本仍无法匹配并购资本需求，应适当开展股权融资，以弥补剩余资金不足问题。若企业实施股权融资，则其应先明确股权稀释比，并掌握股权融资实施后产生的影响。值得注意的是，股权融资时的股权稀释度必须要符合股东承受力，避免盲目稀释。

（二）购买跨国保险，控制偿债风险

跨境并购活动始终兼具法律与政治风险，公司的偿付能力和公司的偿付能力必须贯穿全程。大部分西方国家实施的是政党轮换制，新政党上台后，原有的经济、法律、外交政策或将被推翻，抑或是被重新修订。因此，海外并购存在相对较显著的法律等风险。为降低风险，在开展境外并购活动时，应当提前完成好相应的准备工作，防范此类风险。为了成功应对紧急情况,海外并购活动开始前,与东道国政治精英互动沟通，明确被并购企业所在国的法律状况，了解彼此的国家的政治法律,仔细评估各种收购影响因素抑或是较严重的潜在危机。除此之外，企业可选购保险以避免债务偿还的风险，并减少损失的风险。购买保险的数额与种类应当结合风险种类及其出现的概率来明确。

等一些国家和地区的政治不稳定,在保险有战争和政治动荡,外国公司可以买这个保险,以确保业务的正常开展活动,为了扩大市场,降低政治不稳定带来的经济损失，应尽量做好保险购买事宜。但在选购这类保险前，并购双方企业要接受保险公司的严格审查。除此之外，世界银行等国际组织亦可在一定程度上保障海外并购活动规避法律、政治风险。目前，世界银行还就此建立了保护机制，便于各方协调并达成保险目标。因此，对于企业而言，其是域外并购的“保护伞”。整体而言，可应用跨国保险来降低债务偿还的风险。

（三）实施全面的资金预算管理

支付域外并购对价之后，企业资本流动性、偿还债款的实力会受到一定的冲击。公司挑选哪种支付形式具体是由筹资能力决定，基于此，企业应着重分析资本流动现状，明确股权与股价动态，分析并购对象当前的税务实情等，科学设计支付形式，完成债务、股权、现金的有机融合。全面开展预算活动，避免企业陷入短期资本周转困境。

若企业实施的是现金支付，则需确保支付成本契合实际资金需要。资金预算有助于规避短期资本周转问题，并将应归还款项归纳到资本预算内。若并购对象存在资本流动问题，且其股价被过高评估，这种情形下并购公司可借助股权交换的形式来达成并购目的。

如果被并购企业的具有良好的发展前景，实际盈利能力强，则其被并购与重组后，能给并购企业带来较丰厚的短期利益。基于此，并购企业可选择现金支付。究其原因，主要是现金支付便于提高财务杠杆，减少资本支付成本，提高并购收益。若实施的是借债支付，则要重新组合被购企业的债务，及时剔除不良资产，使资金流保持稳定，进而满足利息支付需求。

（四）制定经营计划实现盈利风险管理

首先，并购公司应当确立一系列与行业发展规律相符的总体运营策略。发起并购活动时，企业应对并购双方的优劣势进行深度剖析，明确并重点培育双方协同效益业务，严格剥离不利于业绩提升的业务。其次，基于整体运营策略，建立完善的市场开发规划与投资规划。根据战略指导，逐步细化和健全战略细节，使战略在预期时间内全面落实。最后，运营过程中要实时对比分析经营进度，明确进度落后或提前原因，再与总部商议，重新优化经营方向，提高企业经营盈利。

五、结论

中国公司迈入国际舞台，强化国际竞争优势的关键渠道。但是大多数中国国内公司在境外并购期间没有重视对财务风险的管控，没有意识到其关键意义，这些均造成国内公司在境外并购期间持续失利。中国公司境外并购中涉及到的财务风险非常复杂，有效减少财务风险，这是中国公司在境外并购期间亟待化解的关键问题。

1.并购前对目标企业的价值评估风险分析

美的为避免库卡故意隐瞒企业现状而提高并购估值风险，采取了“分步走”的收购战略。以2015年开始，经过多次运作，变成了库卡第二股东。这一举措使得美的得以进驻库卡股东会，并为其后期全盘收购库卡集团做足了准备。之外，为降低会计政策带来的信息不对称风险，美的集团耗费重金聘用了全球知名的毕马威会计所全程跟踪与监督收购活动。为规避德国会计准则的负面影响，美的强烈要求会计所深度剖析中德两国会计政策差异给此次并购活动带来的负面冲击，并出具详细说明书。

并购期间，在确定定价时，从此次并购的目的出发，考虑到交易对集团的转型升级具有深远的意义，美的认为传统的估值方法并不适用于此次并购。所以邀请著名事务所针对库卡的股票展开估值，最后明确以每股115欧元要约价并购库卡时，溢价涨幅高达36.2%。相较于德国其他企业，此溢价率相对较低。这种定价不仅有利于股东转让其股份，还有利于避免企业出现重大的财务压力。

2.并购中的融资支付风险分析

为了达到收购法案的相关标准，避免并购价无法按期支付风险，美的集团早在要约收购开始之前，以及为了防止无法及时支付并购价款的现象的发生，通过提前签订高额融资协议的方式，确保拥有充裕的资金及时支付并购对价，有效防范了融资风险。

3.并购后的整合风险分析

为了防止双方由于法律法规、会计税收制度、商业惯例、公司管理制度、企业文化等经营管理方面的差异而导致的整合风险，可以采取“一企多治”的管理方式，在经营管理方面给予了对方集团充分的自主权。美的集团认为这种灵活的整合方式可以将此次收购对制度、文化等方面的产生的不良影响降到最低。此外，为了防止并购后出现库卡集团的核心客户流失的现象，美的集团采用了签订《投资协议》的方式来避免库卡的核心技术、商业机密和客户数据被泄露的现象的发生，同时有力地提高了客户稳定性和极大地避免客户流失的风险。